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休闲服务行业:从亚洲四小龙到欧洲文艺复兴,探索中国免税业长期发展动力

时间:2017-09-19    机构:兴业证券

韩国免税业起步于1960s-70s,期间韩国发展外向型经济,从以农耕为主的国家转变为了现代化工业国家。大量中下阶层大量涌入变为中间阶层,崛起的中产阶级从经济能力和心理上,有强烈改变自身阶层的意识,对奢侈品需求旺盛;韩国贸易保护主义的松绑,让韩国居民有机会接触到欧美奢侈品。政府扶持的乐天免税店、新罗免税店、新世界(600628)免税店,均在该时期迅速成长起来。

韩国免税业大发展并非个例,如今,亚洲四小龙--韩国、新加坡、香港、台湾已经成长为亚洲乃至全球免税业最发达的地方,培育了诸多本土或者深耕于该地区的免税商,包括:韩国的乐天(全球第2)、新罗(全球第5),台湾的升恒昌(全球第9),在新加坡、香港有大量业务的DFS(全球第3)。它们在过去几十年均经历迅速工业化过程,孕育了庞大的新中产阶级。

欧美同样具有庞大中产阶级,免税业却不如亚洲发达。奢侈品多产于欧美,到亚洲采取歧视性定价,中国专柜比欧美专柜普遍贵10%-40%。这其中,香化差价最大、珠宝手表差价较小,这也使得中国的免税店中,化妆品卖得最好,手表卖得一般。确实,便宜才是硬道理。中外价差使得需求从有税奢侈品涌向免税奢侈品。中外价差会降低但不会消失,东亚消费者愿意为奢侈品付出超额价格,背后更深层次原因是模仿欧美。

世界主流文化仍然是欧洲文艺复兴文化,东亚人买奢侈品本质上花钱买文化,奢侈品产地伴随世界文化艺术中心移动。1)奢侈品起源于1830s的法国宫廷,巴黎当时是世界文化的中心,该时期建立的奢侈品牌主要集中在法国,比如爱马仕(1837,法国,马具)、卡地亚(1847,法国,珠宝)、路易威登(1854,法国,行李箱)等。2)一战、二战期间,法国受战乱影响较大,很多奢侈品制造作坊转移到了相对受战火洗礼较少的老牌文化中心意大利3)二战期间,法国及欧洲的大量艺术家奔赴纽约避难,使得纽约迅速成长为新的艺术文化中心。比如哈利·温斯顿(1932,珠宝)、卡尔文·克雷恩(CK,1968,服饰)、拉尔夫·劳伦(RalphLauren,1968,服饰)。文化的积累不是一朝一夕,罗马不是一天建成的,国人依然会消费欧美文化。

投资建议与相关公司:亚洲四小龙工业化将大批低产阶层提升为新中产阶层,这使得前十大免税商6家在亚洲、前十大免税消费的机场8座在亚洲。中国到2030年中产阶级占比将达到64%,将进一步放大中国免税业规模。与其他东亚人民一样,国人消费奢侈品本质上都是消费欧洲文化,模仿欧洲贵族生活。当前全球文化仍然是欧洲文艺复兴文化主导,消费欧美文化习惯会长期存在。基于此,欧美厂商为了在中国获得超额利润,采取“歧视性定价”,高于欧美10%-40%。如同亚洲四小龙,不断壮大的中国新兴中产阶层,急迫与过去身份划界限,但考虑自身条件有限,会对便宜的免税需求强劲。中国免税行业,具备长期发展动力。中国国旅是国内唯一一家主营免税业务的上市公司,央企龙头受支持力度更大,不断受益于中国免税业的持续发展,2017-2019预计EPS1.13/1.16/1.31元,维持“增持”评级。